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阿里巴巴的“合伙人”制度讓港交所陷入糾結(jié)

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日期：2013-09-04

根據(jù)境外媒體報(bào)道，正在謀求IPO的阿里巴巴近日正在和香港證券交易所洽談采取特殊的“合伙人”方案。根據(jù)該方案，合伙人將有權(quán)提名過(guò)半數(shù)董事。

由于這一方案非常少見(jiàn)，引起了廣泛關(guān)注，但國(guó)內(nèi)絕大多數(shù)媒體報(bào)道都沒(méi)有說(shuō)清楚基本概念，甚至有一些誤導(dǎo)。
此合伙非彼合伙

阿里巴巴希望采取的“合伙人”方案，和中國(guó)大陸、香港或開(kāi)曼群島的合伙企業(yè)法中的合伙制完全不是一個(gè)概念，而是在章程中設(shè)置的提名董事人選的特殊條款：即由一批被稱作“合伙人”的人提名董事會(huì)中的大多數(shù)董事人選，而不是按照持有股份比例分配董事提名權(quán)。請(qǐng)注意，“合伙人”并不能直接任命董事，所提名的董事，仍須經(jīng)過(guò)股東會(huì)投票通過(guò)才獲任命。根據(jù)《華爾街日?qǐng)?bào)》的報(bào)道：“知情人士稱，阿里巴巴的大股東軟銀和雅虎不在合伙人里面，但是這兩家公司已經(jīng)批準(zhǔn)了這項(xiàng)計(jì)劃。即使股東們否決了提名的董事，合伙人仍可以繼續(xù)提名，直到董事會(huì)主要由合伙人提名的人選構(gòu)成�！�

阿里巴巴方案中的“合伙人”并不像合伙企業(yè)中的合伙人一樣，需要對(duì)企業(yè)的債務(wù)承擔(dān)連帶責(zé)任，而是指高度認(rèn)同公司文化、加入公司至少5年的特定人士，其實(shí)就是一批資深高管。這有點(diǎn)像很多公司制的企業(yè)，如咨詢公司、投資銀行，高級(jí)管理者的頭銜也叫做“合伙人”，但并不是法律意義上的合伙人。

公司治理的困境

在私人公司中，類(lèi)似阿里巴巴的“合伙人”方案作為一種針對(duì)公司董事產(chǎn)生程序的特殊合同安排，只要股東批準(zhǔn)，并沒(méi)有太多問(wèn)題。但如果是上市公司，這種安排是否會(huì)傷害中小股東權(quán)利就變成了值得討論的問(wèn)題。

目前包括馬云(微博)在內(nèi)的高管團(tuán)隊(duì)僅持有阿里巴巴9.4%的股份，而前兩大股東軟銀和雅虎分別持有阿里巴巴35%和24%的股權(quán)。但管理層又希望對(duì)公司實(shí)際擁有更多的控制權(quán)。

一種可行方案是采取設(shè)置類(lèi)似Google、Facebook、百度那種雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)（dual-class share structure），即將股票分為A、B兩個(gè)系列，其中對(duì)外部投資者發(fā)行的A系列普通股有1票投票權(quán)，而管理層持有的B系列普通股股每股則有N票（通常為10票）投票權(quán)，則管理層擁有明顯超過(guò)其持股比例的話語(yǔ)權(quán)。以Facebook為例，根據(jù)其招股書(shū)，創(chuàng)始人馬克·扎克伯格在上市前僅持有28%的股權(quán)，但依靠雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)以及投票權(quán)協(xié)議（voting agreement），卻能掌握58.9%的投票權(quán)，可以牢牢控制公司。不過(guò)，港交所認(rèn)為這種結(jié)構(gòu)違反股權(quán)平等原則，會(huì)傷害中小股東利益，其上市規(guī)則禁止設(shè)置雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)，阿里巴巴要采取雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)，只能去美國(guó)上市。

阿里巴巴由于其B2B業(yè)務(wù)曾在香港上市（后于2012年私有化），對(duì)港交所的監(jiān)管規(guī)則更為熟悉，還是傾向于在香港上市，所以在說(shuō)服港交所接受前述“合伙人”方案，但引起的爭(zhēng)議也比較大，因?yàn)樽鳛樾」蓶|的管理層壟斷了半數(shù)以上的董事提名權(quán)，意味著外部中小投資者更為弱勢(shì)，無(wú)法在董事會(huì)中提名代表自己的董事，公司治理的透明度也更差。
比較在香港和美國(guó)兩地上市的區(qū)別，在香港上市，不允許雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)，但外部監(jiān)管也相對(duì)寬松；在美國(guó)上市，允許雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)，但監(jiān)管更為嚴(yán)厲，還會(huì)有小股東集體訴訟的壓力。阿里巴巴管理層想魚(yú)和熊掌兼得，提出“合伙人”方案，既保持對(duì)公司的控制權(quán)，又追求寬松的監(jiān)管，并不容易實(shí)現(xiàn)。而港交所也承受著巨大的壓力，是為阿里巴巴開(kāi)先例，從而對(duì)其一直堅(jiān)持的“股權(quán)平等”原則產(chǎn)生破壞，還是堅(jiān)持不給阿里巴巴搞特殊化，但可能丟失自Facebook上市以來(lái)全球最大的IPO交易。

（作者Raymond Wang為北京安理律師事務(wù)所合伙人。本文主要觀點(diǎn)首發(fā)于知乎，經(jīng)作者修改后授權(quán)發(fā)表。未經(jīng)允許，其他媒體不得原創(chuàng)發(fā)表。）